2022 年房地产行业整体销售和投资呈下滑趋势，但企业之间分化趋势也更加显著，央国企相比与民企而言，销售投资相对稳健，盈利能力领先行业。板块贝塔依赖政策放松和房价波动，个股阿尔法来自销售增长和未来拿地利润率的回升。我们认为 2023 年在宽松政策和消费复苏预期下，持续看好投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企提升市场份额。
2022 年房地产行业整体销售和投资呈下滑趋势，但企业之间分化趋势也更加显著，央国企相比与民企而言，销售投资相对稳健，盈利能力领先行业。板块贝塔依赖政策放松和房价波动，个股阿尔法来自销售增长和未来拿地利润率的回升。我们认为 2023 年在宽松政策和消费复苏预期下，持续看好投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企提升市场份额。
我们根据 2022 年销售金额规模，选取 34 家样本上市房企进行对比研究，除旭辉控股、阳光城和世茂集团暂未披露 2022 年年报外，其余 31 家已披露 2022 年业绩，同时根据企业性质分成央国企、混合所有制企业和民企，不同类型房企间业绩明显分化。
2022 年全国商品房销售面积 13.58 万平方米，同比下降 24.3%，其中住宅销售面积下降 26.8%；全国商品房销售额 13.3 万亿元，同比下降 26.7%，其中住宅销售额下降28.3%。2022年克而瑞百强房企销售面积和金额同比降幅分别为46.7%和42.3%，百强房企整体下滑程度更加严峻。我们选取的 34 家样本房企销售面积和金额同比降幅分别为 34.1%和 32.5%，整体表现弱于统计局口径数据，但相较于百强房企更加稳健。
分企业性质来看，央国企表现优于行业，2022 年销售面积和金额同比降幅分别 为 20.9%和 13.0%，均好于统计局整体数据；混合所有制企业表现相对稳健，销售面 积和金额同比降幅均为 25.8%；民企受行业流动性危机影响更大，在资金和信用端受 到拖累，销售表现相对一般，销售面积和金额同比降幅分别为 42.4%和 47.9%。
从企业具体销售数据来看，2022 年 34 家样本跟踪房企仅建发国际销售面积和金 额同比实现增长，越秀地产销售金额同比实现增长。从 2023Q1 披露数据来看，11 家房企中有 7 家销售面积同比增长，6 家销售金额同比增长，整体保持回暖态势。
销售市场景气度低迷影响房企拿地信心，众多民企出于现金流安全考虑，普遍 缩减拿地开支，甚至停止投资，仅有龙湖集团和滨江集团依旧保持较高的拿地强度。 从样本房企拿地数据来看，2022 年拿地面积和金额分别同比下降 76.5%和 54.4%，投资力度近乎腰斩。从不同阵营来看，央国企、混合所有制和民企拿地面积分别同 比下降 56.2%、76.0%和 93.0%，拿地金额分别同比下降 33.7%、61.4%和 83.1%。
从企业具体拿地数据来看，样本房企自 2021 年拿地力度有所收缩，2022 年受全 年销售低迷影响，2022 年 34 家样本跟踪房企仅滨江集团和华发股份拿地面积和金额 同比实现增长。其中保利发展、华润置地、中海外、建发国际和越秀地产拿地金额 降幅在 20%以内，碧桂园、绿地控股、新城控股、旭辉控股等民企拿地动作收缩。
从拿地金额占销售金额比例来看，2022 年样本房企整体拿地力度为近五年最低 值，拿地强度超过 60%的仅越秀地产和中交地产，拿地力度超过 40%的有滨江集团、 建发国际、招商蛇口和华发股份，积极的拿地态度有望提升 2023 年销售业绩。
伴随 2023 年一季度销售市场持续回暖，2022 年样本房企整体新增土储不足，从 已结束的 22 城一批次土拍结果来看，上海、北京、杭州、成都等核心城市土拍热度 较高，房企资金修复和补货动力有望助力维持二季度核心城市土地市场热度。
房地产行业和住宅开发行业营收增速分别为-8.6%和-7.9%，归母净利润增速分别为-319.6%和-327.4%。我们认为行业整体业绩下滑主要有三个影响因素：（1）外部环境影响下项目工程进度受阻，行业销售下行进一步影响开竣工预期，结算面积减小；（2）销售下行导致企业现金流承压，降价促销和营销成本增加侵蚀行业利润；（3）行业下行期公司存货计提减值增加，合作开发项目收益减少及投资收益减少也进一步拉低企业利润水平。
除旭辉控股、阳光城和世茂集团暂未披露 2022 年业绩外，其他 31 家样本房企的业绩整体营收同比下降 7.1%，整体归母净利润同比下降 81.7%，降幅较 2021 年扩大。从不同阵营来看，央国企表现相对优秀。营收方面，央国企、混合所有制企业与民企分别同比+2.7%、+11.8%、-19.7%；归母净利润方面，央国企、混合所有制企业与民企分别同比-43.6%、-59.4%、-135.6%，央国企和混合所有制企业尽管业绩增速下滑但依然实现了盈利，而民企则出现亏损。
从房企归母净利润同比增速来看，2022 年建发国际、越秀地产、龙湖集团和万科归母净利润同比实现增长，地方国企整体业绩表现更加亮眼。
2022 年房地产板块实现毛利率 17.8%，实现销售净利率-1.9%，在行业销售不景 气、计提减值增大的压力下，行业净利率跌至负值。随着 2021 年下半年以来，土拍 利润率的回升，我们认为当前结算利润率已经逐步筑底，随着近两年销售项目进入 结算阶段，结算利润率有望回升。
2022 年 31 家样本房企整体毛利率为 15.2%，同比下降 4.0 个百分点，其中央国 企、混合所有制和民企分别为 18.7%、18.5%和 10.8%；整体销售净利率为 3.2%，其 中央国企、混合所有制和民企分别为 8.7%、5.0%和-2.1%。央国企受益于稳健的销售 去化、良好的现金流和资金实力，盈利能力保持相对稳定。
从销售毛利率和净利率水平来看，头部房企毛利率在 20%左右浮动，华润置地、 龙湖集团、中海外和保利发展销售净利率水平超 10%，华润置地和龙湖集团受益于 商管业务的高毛利及稳定的现金流情况，净利率保持高位。
从三费水平来看，近年来房企提质增效作用明显，房企三费费率由 2018 年的 8.9% 逐年降低至 2022 年的 6.5%，在管理模式精细化背景下，不同阵营房企三费水平趋于 接近。其中 2022 年房企销售和财务费用维持在相对稳定水平，管理费用有所压降。
样本企业中中国海外发展三费水平保持行业最低水位，近五年均不超过 4.3%。 新城控股和中国金茂受累于较高的财务成本，三费水平仍有进一步优化空间。
从净资产收益率水平来看，2022 年地产行业的融资杠杆逐渐剥离，样本房企平 均 ROE 大幅下降，较 2021 年同比下降 14.2 个百分点转为负值。分阵营看，2022 年 样本房企中央国企、混合所有制和民企平均 ROE 分别为 4.7%、-6.0%、-9.5%（混合 所有制公司剔除远洋为 8.8%）。2021 年之前，民营企业依托高杠杆高周转模式，ROE 保持在 20%以上水平，2022 年转为负值；央国企在稳健的经营模式下，近三年 ROE 保持在相对稳定的水平。
根据 Wind 数据，2022 年 124 家 A 股房企中存在资产减值损失的有 103 家，资产减值总损失达 1152 亿元，较 2021 年增加 33%；124 家 A 股房企信用减值损失达258 亿元，较 2021 年增加 39%。年报披露期沪深交易所曾向多家房企下发关注函，对部分房企计提巨额减值的原因进行问询，从多家房企回复函来看，大部分减值损失来自于存货跌价损失。
从13家样本A股房企来看，2022年资产和信用减值损失分别为81.8亿元和408.4亿元，分别同比增长 41.3%和 52.1%。其中万科在 2021 年计提充分的情况下，2022 年资产减值损失仅为 4.5 亿元；金科股份资产减值损失超 150 亿，主要由于存货所在 的主要区域重庆、郑州和武汉等城市量价齐跌。
2022 年销售市场进一步走弱，在一定程度上对存量资产的销售均价及去化预期 减弱，导致计提减值金额上升。计提相应的资产减值准备后，房企轻装上阵也是对 业绩负面影响的提前释放，客观上对企业长期健康良性发展起到积极作用。
2022 年 31 家样本房企有息负债规模总体增长 3.3%，内部出现结构性分化，其中央国企和混合所有制企业分别同比增长 15.2%、9.9%，民企同比下降 19.0%。央国企和混合所有制企业得益于信用优势，依然在加杠杆，而民企处于降杠杆通道，有息负债规模已经连续两年下降。
融资成本方面，央国企凭借较强的信用优势，融资成本不断降低，民企则仅有少数优质示范企业年内有公开市场融资动作。2022 年样本房企融资成本下降 0.39 个百分点至 4.61%，其中央国企、混合所有制和民企分别为 4.16%、4.54%和 5.27%，由于部分民企融资成本未公布，实际均值将会更高。
从样本房企总资产规模和有息负债规模来看，滨江集团总资产同比增长超 30%， 建发国际、华润置地、华发股份和越秀地产同比增长超 10%，滨江集团、万科、华 润置地和越秀地产有息负债规模同比增长超 15%。除滨江集团和绿城中国外，总资 产增长的房企均为央国企，在行业下行期拥有较强的资金实力，仍处在规模增长趋 势下，未来市场率有望持续提升。
从房企 2022 年平均融资成本来看，中国海外发展依旧保持行业最低融资成本， 华润置地、招商蛇口、中国金茂和保利发展四家央企融资成本保持在 4%以下，碧桂 园、雅居乐和新城控股由于存量负债影响，融资成本高于 5.5%。对比 2021 年数据， 招商蛇口和保利发展平均融资成本压降超过 50BPs，碧桂园则提升 53BPs。
从三道红线 年样本房企现金短债比 1.49，较 2021 年下降 0.11， 连续两年降低，负债结构进一步恶化；净ku酷游负债率为 77.0%，连续两年增长；剔预负债 率为 69.3%，基本保持稳定，整体资产负债表仍需大力优化。
从短债占比情况来看，央国企一年内到期有息债务占比基本在 25%以内，其中 中国海外发展保持在 7%左右，债务结构稳健，碧桂园、新城控股等民企短债占比超 30%，流动性危机仍未解除。
根据 2023Q1 地产板块持仓情况，房地产配置比例 1.19%，较行业标准配置比例低 0.70 个百分点。
保利发展、招商蛇口和万科 A 依然为行业持仓排名排名前三的公司，华发股份、 越秀地产、华侨城 A 和绿城服务持仓环比增加较高。
2022 年房地产行业整体销售和投资呈下滑趋势，但企业之间分化趋势也更加显 著，央国企相比与民企而言，销售投资相对稳健，盈利能力领先行业。板块贝塔依 赖政策放松和房价波动，个股阿尔法来自销售增长和未来拿地利润率的回升。我们 认为 2023 年在宽松政策和消费复苏预期下，持续看好投资强度高、布局区域优、机 制市场化的强信用房企提升市场份额。受益标的：（1）保利发展、招商蛇口、华发 股份、建发股份、越秀地产等优质央国企；（2）万科 A、金地集团、新城控股、美 的置业等财务稳健的民企和混合所有制企业。